近期全球大类资产普遍承压，表面看是对需求走弱的担忧，实则核心矛盾在于美伊冲突升级扭转了此前“弱美元”的叙事。全球经济的滞胀和衰退担忧固然是表面原因，但这种美元流动性在金融资产中的再分配格局，其背后原因或许是更影响市场表现的驱动。
美伊冲突爆发后，在全球经济体中，美国是具有相对优势的：美国凭借服务业为主的经济结构，单位GDP对传统能源的消耗显著低于其他国家，加之自身油气资源优势，因而受到的冲击相对较小；而世界经济中传统能源消耗更高的制造业部门，尤其是金属、化工等领域，面临更大的冲击压力。全球风险资产跑输美国资产背后，体现了美国对于世界秩序的掌控力，当下的冲突仍然是其他经济体更为受损，而市场认为美国尚可以进退自如，这逆转了美元流动性外溢的趋势。往后看，需关注几个变量：美国是否因为在伊朗问题中陷入长期消耗战，反而失去了对于局势的控制；冲突长期化是否会动摇美国科技的实物根基（例如日韩的供应链），最终导致局势有了新的走向；又或者是，新的力量通过产业优势，实现了某种突围。无论如何，过去下跌过程中的强势资产（美国科技）补跌或许是市场见底的标志。
有色金属板块在过去面对了多方面逆风，除了前述的美元流动性再分配因素外，总量货币政策预期变化也是重要因素：当前市场对美联储货币政策收紧的定价已较为极端，明显比美联储自身立场更为悲观，这种预期差本身即为潜在的修复空间。与此同时，美国通胀也较难大幅上行：美国AI压低相关从业人员薪资从而压制服务通胀，美国较难形成工资通胀螺旋；能源在个人消费和CPI中的权重均明显下降；美国目前长期通胀预期稳定。有色金属过去下跌的原因或许并非是因为“衰退”，而是美元流动性总量收缩的预期叠加结构上的再分配，逆转或许就在眼前。
在全球能源安全焦虑加剧的背景下，中国资产的独特优势正逐步显现。一方面，中国拥有全球领先的煤化工与电力设备产业链，能源系统的完备性不仅降低了对外部冲击的脆弱性，同时也可以为全球有效地提供能源替代。另一方面，中国制造业龙头在PE估值与产能价值维度上相较海外巨头均处于历史性低估区间，持续的出口增长本身证明了其重估的基础。与此同时，中国的内需呈现内生性修复迹象，我们提示的出口结汇可能正在向内需传导。
全球实物资产崛起的叙事并未终结，拨开美元的迷雾才能看到世界的真相，我们推荐如下：一是在全球动荡的格局下能源安全变得尤为重要，但今年一次能源强于二次能源建设，我们首推原油、油运、煤炭、铜、铝、金、橡胶；二是中国制造业才是全球压舱石，只是实物流动慢于金融资产流动，等待重估的到来——电力设备新能源、机械设备、化工；三是压制因素扭转下寻找消费的结构性机会——旅游及景区、调味发酵品、啤酒及其他酒类、医药商业、医美等。
风险提示：
国内经济修复不及预期，海外货币政策预期大幅收紧。
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